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      【陳圓明】清華學霸的絕對收益之道

      2019-05-10 10:17:00 來源:上投摩根 字號:

      在清華研究人工智能,到美國投身應用數學,再到現在專注做投資。 他說,三者看起來不同,但其實有共同因素:要從很多變量中尋找主要的脈絡,形成策略。 在牛市中抓住趨勢,在大幅調整前嗅到風險,目光覆蓋股、債、匯率,追求絕對收益。 他說,第一要控制難以修復的回撤,第二要具備快速回血的能力。他的秘訣是:性價比。 他是陳圓明,上投摩根絕對收益投資部總監。 2015年他及時規避風險,將股票收益落袋為安,并在投資者情緒低落時,看到債券市場的大機會。冷靜、專業的背后,是他對于絕對收益投資的全新理解。

      Q:您如何理解絕對收益?

      “絕對收益策略致力于在控制最大回撤風險的前提下,爭取最佳回報。我們希望讓客戶在任何時點購買,只要堅持持有,都能有較高概率獲得正收益” 

      首先需要強調,絕對收益是一種策略和投資方法,而不是說承諾我們的組合不虧錢。 

      確切來說,是在嚴格控制組合回撤和波動表現的條件下,爭取最大回報的投資策略。其實很多投資者越來越有這樣的體會,產品也許階段性收益很好,但波動卻很大,甚至有時候贏了排名,收益和波動相比較卻不那么合算。尤其是隨著銀行理財等打破剛兌趨勢的明確,客戶對較低風險、穩定波動、優秀收益的需求不斷提升,而絕對收益策略正是針對這種需求的有效解決方案。 

      在我看來,一個好的絕對收益產品最重要的兩個條件是: 

      一是要控制難以修復的回撤。市場難免會波動,如果一味的控制回撤必然意味著整體組合收益率的降低。我們要控制的是那些“難以修復的”的回撤,例如股票投資方面,一些基本面改變引發的趨勢變化,或者債券投資中出現的個券違約。通過這樣有區別的控制,在保持組合整體風險水平的同時,才能爭取維持向上彈性。 

      二是調整恢復的時間要短。這包括兩方面,首先從凈值圖來看,從最大回撤恢復的時間要短,其次是再次創新高的時間要短。這也是鼓勵客戶去堅持長期投資的理念。只要長期持有,就可以爭取賺到錢。 

      Q:那您是如何進行絕對收益投資的呢?

      “綜合評估挑選投資性價比最佳的投資品種,通過多層次、多維度的篩選過程,持續的跟蹤、調整、優化投資組合” 

      在投資中,我們是一個非常典型的自上而下投資過程,從判斷未來經濟周期,分配股、債等資產的配置,然后往下進行股票的行業配置以及債券的久期、信用控制,最后再精選個股和個券。總體而言大概分成三個層次。 

      第一層大類資產的配置。經濟周期就像季節,有春夏秋冬四季變換。在經濟周期的各個階段變化中,各類資產的投資價值也相對改變。所以在第一步,我們主要是對未來經濟周期進行深入研判,找到未來6-12個月經濟發展的主要脈絡,圍繞我們產品的配置中樞,對組合股票和債券的配置比例進行調整。當我們判斷市場存在機會時,就會增加股票部分的比重;相反風險比較大時,就會相應調低。從債券配置的角度來看,我們會通過對根據當下宏觀經濟情況的判斷來選擇適當的久期水平。 

      第二層是行業配置或風格選擇。行業配置主要指權益投資的部分,通過行業所處的階段,盈利能力以及當前政策對行業的影響來確定它的收益空間和相對價值。此外,在不同政策和宏觀環境下各種投資風格的表現也不同。債券部分前面資產配置的階段確定了選擇多長的久期,但具體怎么配置是要根據利率曲線所在的位置來判斷。 

      第三層是個股和個券的阿爾法,從自下而上的角度,研究、篩選優秀的個股和債券品種,我們尤其看中公司的競爭力、品質、低估值、成長空間、管理層盡職等等。 

       

      Q:聽得出來,在您的投資框架中,自上而下的宏觀判斷和大類資產配置十分關鍵。那么您是如何進行大類資產配置判斷的呢?您最關注哪些指標,從哪些角度和維度來觀察宏觀經濟?

      宏觀的分析非常難,一個最突出的難點在于變量特別多,而且每個變量在各個階段的影響力都不一樣。這非常像一個人的思維形成,腦海里數以億計的神經元互相影響,形成不同的功能,從而影響一個人的決策。 

      我們主要采取三個層面的方法: 

      首先是漫天撒網,重點捕魚。宏觀的分析需要看很多指標。一些重要的指標,例如GDP,M2等,單獨看是沒有用的,需要找當下階段影響市場的核心變量來看。可能是GDP、CPI社融數據…通過綜合化的思維,判斷經濟的總體脈絡,并總結出未來的幾個重點趨勢。 

      其次是重視變化。你要能接受幾十個、上百個指標對債券、股票的影響,然后吸取每一個變量的超預期、低預期的趨勢,把這些信息綜合利用起來做判斷。這需要一種洞察力、看得長遠的能力,要明確現在的局勢和突破口。 

      最后是一個套話,不斷地回溯、驗證和反思。我們的模型是不是正確,能不能解釋市場的最新變化,通過這樣不斷地反問和驗證,我們不斷完善和調整宏觀策略和配置策略。 

       

      Q:2015年股市大幅調整期間,您在規避風險和把握機會上做的很出色,請問當時您是如何看做出判斷的呢?

      2015年6月的熱點是杠桿資金入市,那么其實我們要關注的核心要素也就是什么時候去杠桿。去杠桿的標志是消除傘形信托,當證監會開始消除傘形信托的時候,也就是這波牛市結束的時候。所以作為一個自上而下的基金經理,應該在這段時間提前就開始關注去杠桿的進程,抓住重點影響因素,其他因素也就不那么重要了。當時中國股市估值是很貴的,創業板的估值是兩百倍左右,所以當時的行情主要是由資金驅動的。我們最關心去杠桿,也就知道了高點大概在什么時候,就能更好的躲避掉下跌的行情。 

      第二輪市場調整是匯率的原因。其實匯率的波動已經很久了,在第一輪股市調整后,釋放了很多流動性。資金充裕以后肯定會沖擊其他的市場。從當時的環境來看,整個處于通縮的狀態,不太可能炒商品,所以最有可能的突破口是外匯,所以我們當時判斷匯率會波動。而市場也應證了我們的判斷,特別是從7月中旬開始到8月中旬期間。經過第一輪市場調整以后,股市的估值已經大幅壓縮了,這時與宏觀經濟關系已經不大了,主要還是情緒推動和寬裕的流動性的原因,這兩點足以對市場造成大的沖擊。我們提前關注到了匯率的沖擊,就可以盡量避免對產品凈值的影響 

       

      Q:當時您的配置是只有股票嗎,債券的部分您是怎么判斷的呢?

      是有股有債的。其實按照當時的情況15年債券應該是牛市的,但是上半年股票市場比較好,有很多杠桿資金,這部分杠桿資金分流了很多的社融。社融的一部分在為實體經濟服務,還另一部分一般會進入市場交易。這就會對債券造成了擠壓,所以債券市場的牛市遲遲沒有到來。一直等到去杠桿的時候,因為交易性的資金需求減少了,債券牛市才啟動。在股災扳機扣響的瞬間,我們意識到債券的牛市也將要開始。8月11日的時候,匯率發生極大的震蕩,對債市也產生了影響,但是只是短時間的,沒有影響到大的格局。總的說來,整個過程需要根據市場的動向不斷對自己的判斷和預期做糾正。  

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